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釐清美國次級房貸風暴真貌
釐清美國次級房貸風暴真貌股災過後 台股布局好時機撰文　楊紹華 次級房貸儼然已是全球股災的代名詞。若探究問題本質，次級房貸的暴風半徑其實無關股市基本面，專家解讀，股災不過是短期非理性的恐慌殺盤結果，既然短期，投資人就要有隨時再度進場的準備。投資人在跌勢止穩之後，可開始進場布局。隨著七月營收陸續公布，具有業績題材的個股值得留意；海外基金則以新興亞洲最具潛力，都是股災後的好標的。 毫無疑問地，美國成了全球股市的麻煩製造者。早在今年二月，次級房貸問題就被認為是潛藏在美國股市裡的一枚未爆地雷，七月下旬，貝爾史登（Bear Sterns）證券證實旗下兩檔對沖基金受到次級房貸問題重創，資產價值近乎於零，終於，潛藏的地雷正式引爆，震撼美股。要命的是，貝爾史登不只是個地雷，更是一管以千絲萬縷連結無數火藥的雷管引信，一旦點燃了，就是一場無可避免的連環災難。房貸業者、基金業者、銀行業者、營建商，接連傳出類似利空，綿密而殘忍地襲向股市。七月二十三日至二十七日期間，道瓊工業指數在短短一周之內下跌七百餘點，跌幅超過五％，改寫近五年來單周最大跌幅紀錄。美股走向牽動全球資金，強攻萬點的台北股市一夕風雲變色，而在全球股市的表現中，除了中國之外，各地市場幾乎盡皆同步走跌。八月初，美股回穩，指數走強，聯準會主席柏南克在七日的例行會議中，強調次級房貸「不致危及經濟」，似乎，衝擊已經畫下句點。但諷刺的是，柏南克的樂觀談話言猶在耳，一向平和的歐洲大陸卻在隔日驚爆地雷，法國巴黎銀行旗下三檔基金受次級房貸問題拖累而暫停贖回，歐洲央行史無前例地宣布提供無限資金拯救市場。八月九日，歐美股市同步重挫；八月十日，全球股市信心崩潰。在多數投資人還不明白究竟何謂「次級房貸」之際，這四個字卻已經有了新的定義，它是全球股災的代名詞。次級房貸是啥？陌生、恐慌導致全球股災「問題就出在這裡，多數人並不了解次級房貸問題的真正本質！」匯豐五福全球債券組合基金經理人鄭慧文如此表示。對於股災，她先提出整體結論，認為這波全球股災是來自於恐慌心理，恐慌心理來自於前所未聞的陌生利空，「糟糕的是，對投資人而言，次級房貸問題不但陌生，而且，牽連資金難以估算，人們聽不到一個確切的影響範圍，也就找不到停止恐慌的理由。」鄭慧文認為，次級房貸所牽連的資金「不會只是一個簡單數字」，對於整體金融市場的衝擊時間與程度，目前不易評估，未來影響也的確不容小覷。但如果討論的對象是股票市場，那麼，情況變得簡單許多，「雖然搞不清楚金額數字，但隨著事件發展，問題的本質一定會逐漸釐清，而當投資人了解問題本質之後，不但恐慌心理得以消弭，也會發現其實這是逢低布局股市的時機。」這個說法提供了兩個思考方向：首先，次級房貸對金融市場或許是個難以評估的複雜問題，但對股票市場卻是一個心理層面的單純問題；其次，愈早掌握次級房貸問題的本質，就愈能提早掌握股災過後的布局機會。那麼，問題的本質是什麼？這可以從政大金融系教授殷乃平口中的一則故事開始談起。一九九○年前後，美國亦曾出現房地產泡沫化危機，當時殷乃平正在美國進行訪問，「一位銀行業的朋友看到我，還沒問好就先大吐苦水。」原來，房地產價格大跌，他的房貸客戶發現繼續支付房貸極不划算，那天稍早，客戶拎著一串鑰匙交給殷乃平的銀行朋友：「房子送你，貸款我是不會再繳了。」這傢伙若無其事地說。在過去，房地產價格下跌會引發房貸支付不正常的銀行問題，但現在，情況變得複雜好幾倍。殷乃平指出，由於銀行的房貸被包裝成債券、這些債券又被包裝成各種衍生性商品，提供全球各地的機構法人、基金經理人進行投資，因此，一旦房價跌幅到了消費者可能「不爽再付房貸」的程度時，這些債券和衍生性商品的評價立刻大跌，投資相關商品的機構法人開始面臨跌價損失，至於基金，不但面臨跌價損失，更要應付投資人的基金贖回潮。各產業全面延燒？黑洞雖大 實與股市不相干「而所謂次級房貸，就是信用較差者的房貸。因為信用差，次級房貸的風險相對較高，而相關債券及衍生性商品的利息收入也會比較高，所以廣受對沖基金的歡迎。」鄭慧文解釋這波股災是由數檔對沖基金引爆揭幕的原因，她並強調，對沖基金雖是這波次級房貸問題的高危險群，但對沖基金的透明度極低，也因此，外界很難在短期之內有效評估次級房貸問題所牽連的實際金額，在黑洞深不見底之下，房貸債券與衍生性商品的評價繼續下跌，投資人則繼續贖回。「講到這裡，次級房貸的問題差不多已經講完了。」從頭到尾，鄭慧文都沒有談到股票市場，不是刻意忽略，而是次級房貸與股市之間本來就不存在直接關係。保德信美國基金經理人何德明如此解釋：「次級房貸是信用市場的大問題，是金融業、地產業的大問題，但它不會影響科技業的營收獲利，也不會衝擊醫療業、一般工業的盈餘水準。」他認為，除非次級房貸問題造成美國經濟嚴重衰退，否則，次級房貸與股票市場的惟一連結，僅僅在於股市投資人的恐慌殺盤。重創美國經濟？下半年成長率仍有二．五％於是，關於這波全球股災的落底時間，也就有了初步解答：恐慌性殺盤畢竟只是非理性的短期因素，因此，只要美國經濟未受重大影響，次級房貸問題也就只是股票市場的短期利空。事實上，無論是鄭慧文或何德明，對於這波全球股災的定位都是「漲多之後的趁機修正」。既然只是修正，就會重回漲升軌道，投資人必須做好進場布局的準備。還有一個問題必須解答：次級房貸對美國總體經濟的衝擊程度為何？柏南克在八月七日的樂觀談話雖然遭到歐洲股市當頭棒喝，但從數據分析，他的樂觀不是沒有理由的。根據彭博資訊在八月九日的調查，即使美國下半年景氣動能因房市與消費支出減緩而削弱，但第三、四季經濟成長率仍可維持在二．五％及二．六％，今年全年可望保有二％的成長率。經濟無虞，一切就只等美股投資人恢復理性了。就像前面說的，黑洞裡的金額數字至今無解，但隨著風暴吹襲，也有愈來愈多的資訊與跡象，提供市場進一步理性思考的空間。據美國抵押貸款銀行協會的統計，次級房貸規模大約僅占美國住宅市場比重的一三．六％，雖然不是金額數字，但這份市占率數字報告仍可讓市場概略揣測暴風半徑。此外，股災的「引信」貝爾史登證券在八月上旬順利募集二十二．五億美元救急，也顯示全球資金短線尚不至於出現流動性風險，有助於降低恐慌情緒。找出被錯殺標的！回歸理性後布局業績成長股 從恐慌殺盤的情境當中重回理性之後，投資人就會發現，很多東西是被錯殺的。此刻如果要為股災過後的局勢進行投資布局，就是要挑出遭到錯殺的標的。以台北股市來看，七月營收陸續公布，整體表現普遍亮麗，下半年電子業旺季效應料將如期發揮，在此之下，大盤雖受美股拖累，但這正好提供了投資人從容布局業績題材的機會，此時大可從業績成長股開始著手，布局台股後續行情。至於海外基金部分，如果對歐美經濟仍然存有疑慮，那麼，自成一格的大中華經濟圈自然就是逢低布局的適當區域。其中，環繞中國海的新興亞洲市場雖然近期未能置身全球股災之外，但就實質經濟基本面來說，一方面受惠於區域經濟成形，有效避開歐美經濟景氣的連動影響，另方面區域發展仍可獲得來自中國大陸的強勁動力，成長性不虞匱乏，亦是股災過後值得留意的布局方向。（本文選錄自《今周刊》556期）


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